綠角今天分享了一篇相當驚人的文章「大多數股票是不賺錢的」（摘要於文末），引述美國亞利桑那州大學財經系教授的一篇文章，提出三項重要的論述。
1.大多數盈餘由少數幾家公司創造。
2.大部分上市公司其實不太賺錢。
3.大部分上市公司生命週期的報酬率低於無風險報酬率（美國短期公債）。
綠角的本意是希望一般人不要選股，推廣廣泛分散的股債平衡投資方式，長期持有取代短線投機，然而卻沒有考慮到一般人會怎麼想，如果大多數公司其實不太賺錢，獲利只來自少數公司，幹嘛分散？選一大堆庸才來拉低報酬率嗎？大多都不賺錢還可以長期投資嗎？是不是有賺就要趕快跑？很遺憾的是，恐怕投資人會跟他想要推動的理念反其道而行。
我們就來仔細的談這篇研究有哪些問題。
第一點大多數盈餘由少數幾家公司創造，這結果沒有錯，但是你在不同時期做這個回溯性研究，會發現跑出來的最優勝者是完全不一樣的，20世紀初是汽車業，然後鋼鐵、石化，塑膠，再來銀行、民生消費品牌比如可口可樂，接著又變成電子、生醫產業的龍頭。
十年河東，十年河西，不會永遠都是特定的某些贏家，因為贏家是變動而難以預測的，因此分散式投資組合對於一般人才具有價值。
第二點跟第三點，大部分上市公司其實不太賺錢？
CRSP資料庫是要收費的，因此這邊就沒有進去看他的資料來源，但是依台灣證券交易所統計報表，以及財報狗網站兩大公民營資料庫，在大多數年份，上市公司虧損家數通常在兩成或兩成以下，只有在全球不景氣的時候會超過三成，即使在全世界都很嚴重不景氣的時候，也很少超過五成。
而以美國雅虎財經網資訊列表，整排大多數公司看下來大多都是賺錢的，對於市場上資深的專業投資人來說，很容易就知道這研究的論點是有問題的，但是問題出在哪裡呢？
以台灣為例，報章雜誌、研究報告、基金公司提到市場報酬率，通常都是只計算「價格漲跌」的價格報酬率（價格指數），沒有考慮除權息帶來的影響（總報酬指數），到國內外很多著名的資料庫撈資料，他們提供的報酬率，有的數據一看就知道有問題，仔細察看會發現常常是出在這裡，股息沒有計算，增資、減資、股票分割沒有計算或是算錯，這是最常見的重要錯誤來源。
資訊來源的品質與可靠度，是很重要的，這邊會建議有機會可以看看「散戶投資正典」，這本書是世界重要的財經百科全書，最完整可信的長期財經數據讓他長年被反覆引用，對很多關鍵數字有概念，當數字異常，自然就會產生警訊，知道這個可能有問題。
這個研究的方法也有一些問題，其中最大的就是沒有妥善考慮通膨的因素。
現在是長期通膨的谷底，大部分的人，包括學界與業界都有不少人遺忘通膨的因素，台灣跟美國在歷史上大多數的時候通膨是在5-10％，甚至在某些時期可以高達兩位數，我們處理歷史數據，如果沒有審慎考慮通膨因子，往往會得到錯誤甚至相反的結果。
5%通膨30年相差4.3倍，50年相差11.5倍，100年是131.5倍，10％通膨30年相差17.4倍，50年相差117.4倍，100年是13780.6倍。
只看名目數字，沒有計算通膨，會高估現在的成功者，低估歷史上其他時期成功者的成就。
上市公司生命週期報酬小於美國短期公債報酬就是一個通膨誤導的典型例子，一家公司創業，歷經短期虧損然後步入成長期，邁向高峰與輝煌，然後走下坡、漸漸的虧損，最終結束營業，沒有計算通膨，只以名目價格計算，往往低估前期獲利的實際價值，高估後期虧損的真實價值，這其中公司生命週期越長的，經歷通膨越高的，扭曲的就越厲害，情況可以參考上面前一段的簡易試算。
其次是他把上市公司特別優秀的排除在外，謂之異常極端值，但是債券市場就不考慮相關的問題？雖然債券比股市相對平均，但是其中報酬最大跟最小，仍有相當差距，沒有試算把債券去掉最高的那一段，研究方法的公平性與可靠性就受影響了。
再一個問題是資本扭曲，用整個市場利潤佔有率，描述一個少數大企業贏家全拿的世界，然而事實上過去一百年來的數據顯示，有所謂的小型股溢酬，小型股的長期投資報酬率約高於大型股1-2％，對投資人來說，重要的不是盈餘金額的大小，而是跟投資金額的比值，資本報酬率、以及公司的成長率才是關心的重點。
債權在法律上優先於股權，當公司結束營業時，必須清償所有債權人之後有剩餘，才會分給股東，同時大多數債權往往有房地產、機器設備、存款或公司提供的其他擔保品作為擔保，不管公司賺賠只要還能繼續經營債券就會發利息，而股權投資人要負擔經營成敗的風險，賺錢才有股息，虧錢沒有，清算剩餘最後才能拿回本金，因此債權投資人所承擔的風險遠低於股權投資人。
在這樣的情況下股權的報酬率本來就會比債權高，如果比債權低或是與債權相似，則沒有人願意繼續經營事業了，或許會因為短期經濟波動而偶然出現，但是無法長期存在的。
各位可以看看有幾家公司的資產報酬率低於他所借的銀行貸款、所發行的公司債利率的，是不是相當罕見呢？
投資人分散投資，組合中納入債券並不是為了賺更多，而是提高整個組合的穩定度，這對大多數一般投資人來說，是相當重要的。
我這邊也歸納幾個重點：
1.無論是在景氣或不景氣，大多數公司都是賺錢的（70-80％），如果有做適當的分散組合，長期投資是安全的。
2.錯過最頂尖的公司固然可惜，但是剩下的公司報酬率，對大部分長期投資人而言，依然相當可觀。
3.長期投資在最後三分之一的事業上，結果相當慘澹，收益甚至可能低於資金成本，一般大多數投資人最好採取適當的分散策略。
4.納入債券是為了提升組合的穩定度，對大多數（90-95％）投資報酬率小於等於債券平均值的投資人，納入債券可以大幅降低投資組合的波動性，而且幾乎不用付出什麼代價（甚至還可能提升）。
大多股票是不賺錢的(Minority in Number, Majority in Return) 綠角財經筆記 2018 12月 11日
Arizona State University財經系的Hendrik Bessembinder教授，在2017發表的一篇名為Do Stocks Outperform Treasury Bills的文章。內容很有意思，可以讓投資人對證券市場的本質有更深入的瞭解。
文章標題是”股票是否贏過公債”。我們通常會覺得，這還用問嗎?當然是股票贏啊。看完這篇文章的重點結論，你很可能會有不同的想法。
這篇文章以美國股市為研究對象。期間是從1926七月到2015十二月，近90年期間。他採用CRSP每月報酬資料庫。這個資料庫包括所有NYSE, AMEX與NASDAQ掛牌的普通股。
這90年期間，CRSP資料庫共登記了25782支美國普通股的報酬資料。有些股票是在1926當時存在，但後來下市。有些股票，是比較近代才出現，到今天仍存在。每支股票在資料庫中有不同的存在期間。
作者研究這兩萬多支股票的Lifetime return，也就是一支股票從它出現在CRSP資料庫中，到下市除名，這段期間的報酬。
其中有58%的股票的Lifetime return落後同期間持有一個月期美國公債的報酬。也就是說只有42%的股票在其存在期間，有勝過公債的報酬。
更有超過50%的股票，整個Lifetime return是負報酬。
這兩萬多支股票，在這90年期間，共帶來32兆美金的財富增長。
其中貢獻最大的是Exxon Mobil，這一家公司就帶來了9398億美金的財富增長。貢獻第二大是Apple，帶來6774億美金。GE跟Microsoft分別是第三跟第四名，帶來5975與5677億的財富增長。
到這裡大家應可以看出端倪了。前四家公司就可以帶來約2.5兆的財富。全部兩萬多支股票全部也才帶來32兆美金的財富增長。
也就是說，整體股市的財富增值，大多是前幾名的公司帶來的。
作者統計顯示，美國股市這90年間，86支表現最好的股票，就帶來整體市場一半的財富增值。86支股票只占這期間出現在市場上的這25782支股票的0.3%。
983支表現最好的股票，就帶來100%的股市財富增長。983支股票，只占25782支股票的3.8%。
也就是說，整個股市的增值就是靠其中約4%的股票帶來的。
那後面96%的股票在做什麼?
後面這96%股票的前38%基本上也是賺錢的，但這些股票賺的錢，被最後那58%股票帶來的財富減損抵消殆盡。
會產生這個現象的原因在於，假如你拿某個時段的股市報酬來看，譬如你現在查看每一支股票的過去5年報酬，往往會有Positive skew的現象，就是會有一些報酬率超高的股票落在報酬率分布圖中很右邊的位置。
股票最嚴重虧損就是歸零，報酬率-100%，但上漲可以漲很多倍。股票整體市場的報酬，往往就是少數某些股票帶來的。
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